摘要：
文章来源 | 潘捷固定收益与资产配置研究目录一、城投债2022年齐河城投债权资产政府债定融的前世今生1.1 城投债的定义 1.2 城投债的发展历程 1.3 城投债的置换之路 二、关... 
添加微信好友, 获取更多信息
复制微信号
文章来源 | 潘捷固定收益与资产配置研究
目录
一、城投债2022年齐河城投债权资产政府债定融的前世今生
1.1 城投债的定义
1.2 城投债的发展历程
1.3 城投债的置换之路
二、关于城投债的八个问题
2.1 城投债如何置换？
2.2 城投债目前置换进度如何？
展开全文
2.3 城投债按估值还是面值置换？
2.4 城投债对基建有多大影响？是否有替代的融资渠道？
2.5 政府还可以给城投企业哪些信用支持？
2.6 政府补助对城投公司影响有多大？
2.7 政府隐性担保对收益率影响多大？
2.8 未来城投债如何评估风险？
一、城投债的前世今生
1.1 城投债的定义
根据中央国债登记结算有限责任公司的定义，所谓城投债，是指为地方经济和社会发展筹集资金，由地方政府投融资平台公司发行的债券，包括企业债、公司债、中期票据、短期融资券、非公开定向融资工具(PPN)等。而地方政府投融资平台，也就是2022年齐河城投债权资产政府债定融我们所说的城投公司，是指由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，从事政府指定或委托的公益性或准公益性项目的融资、投资、建设和运营，拥有独立法人资格的经济实体。
城投债发行人原则上应满足发行人为地方国有企业、发行人的主营业务应包含但不限于公益性或准公益性项目两个标准，其中公益性项目是指为社会公共利益服务、不以盈利为目的，资金来源主要为财政补贴，且不能或不宜通过市场化方式运作的政府投资项目。公益性项目包含但不限于城市开发、基础设施建设项目、土地开发项目、公益性住房项目、公益性事业等四类。准公益性项目是指为社会公共利益服务，虽不以盈利为目的但可产生较稳定的经营性收入的政府投资项目。包括但不限于公共服务项目、公共交通建设运营项目等两类。
从事公益性项目的发行人，其发行的债券可直接认定为城投债2022年齐河城投债权资产政府债定融；从事准公益性项目，但不从事任何公益性项目的发行人，如其经营性指标满足以下两个条件任意之一，则其发行的债券可被认可为城投债：（1）自身现金流无法完全覆盖债务本息；（2）比较依赖地方政府财政性补贴 。
因此，城投债是以城投公司为发行主体，以地方政府为隐性担保人，为地方基础建设项目筹集资金，缓解地方政府的财政压力而发行的债券。长期以来，城投债因政府的隐性担保而受到市场的青睐，但是随着国家对地方政府融资的规范化，城投公司将被逐渐剥离地方政府融资职能，隐性担保将逐渐消失。
1.2 城投债的发展历程
地方政府融资经历了如下几个阶段。
（1）1994年—2007年，城投债起步阶段
一方面，1994年分税制改革导致地方政府财政收入减少，而当时我国又处在城镇化进程的关键时期，地方政府需要筹措大量资金用于市政建设，另一方面，1995年老《预算法》规定，地方政府不得发行地方政府债券，在融资的需求叠加地方政府债发行阻碍的共同作用下，地方政府通过地方政府融资平台开展基础设施建设投融资，此时融资平台开始兴起，城投债概念逐渐形成。
（2）2008年-2009年：城投债快速发展
2008年全球金融危机下，我国经济增速受到显著冲击，2009年3月，中国人民银行联合银监会发布《关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较快发展的指导意见》，提出支持有条件的地方政府组建投融资平台，发行企业债、中期票据等融资工具。四万亿投放带来的刺激促使地方债务需求加大，地方债务大规模扩张，城投债的净融资额上升了一个台阶。
（3）2010年-2011年：城投债发展进入平台期
随着地方债务的累积，2010年以来中央开始关注地方债务问题，对地方融资平台的贷款约束加大，国务院于2010年接连发布《国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》《建议不规范地方政府投融资平台发行债券行为有关问题的通知》，城投债发行逐渐得到规范。同时，在2011年接连爆发的城投债信用事件也为城投债的发行蒙上一层阴影。2010-2011两年的城投债发行总额与2009年的规模相当，城投债发展进入平台期。
（4）2012年-2014年：城投债井喷式发展
2012年以来，发改委对企业债发行审核逐步放松，加上2012年末中央经济工作会议指出城镇化是我国现代化建设的历史任务，也是扩大内需的最大潜力所在，进一步促进了城投债的发行，2012年城投债发行超过万亿元，是2011年的两倍以上。此后，城投债呈现井喷式发展态势，2014年城投债净融资额达到近15000亿元，而2012年净融资额仅为8691.17亿元。
（5）2014年末至今：稳增长与防风险之间的博弈
随着地方债务规模的逐步扩大，2014年政府部门杠杆率已经上升至57.8%，国家开始对地方政府融资进行规范。2014年43号文的出台明确政府和企业责任，政府债务不得通过企业举借，企业债务不得推给政府偿还，切实做到谁借谁还、风险自担，划清了地方政府债务界线，意在剥离地方融资平台的政府融资职能。但是，随后中国经济下行压力加大，稳增长任务更为迫切，城投公司转型暂时搁置。城投债发行限制有所放松，净融资额逐渐恢复。2015年末，地方政府融资再度受到监管重视，从12月颁布的225号文规定城投债三年置换过渡期，到2016年10月的88号文对政府债务进行甄别分类，再到2016年11月公布的具体处置指南，频繁的监管政策体现了监管层对防控地方债务风险的态度和决心。在保持经济稳增长和防控地方债务风险过高的博弈中，城投债的净融资量在波动中下行，2017年以来的某些月份已经开始出现负的净融资额。
2016年11月，财政部相关负责人以答记者问的形式，再次重申新预算法等相关规定，表示新法生效后，地方政府债务仅限政府债券形式，且实行限额管理，融资平台债务并不属于政府债务。因此，2015年《新预算法》的颁布成为划分“新老城投”的分水岭，市场普遍认为老城投相较于新城投的政府隐性担保力度更高，对新城投的信仰是否能够持续半信半疑。
1.3 城投债的置换之路
财政部目前已明确，2015年以来的城投债不属于地方政府融资债务，城投公司面临着逐步摆脱政府融资职能，实现向企业的转型。而对于2015年前城投公司的存量债务，225号文指出将通过三年左右的过渡期，由省级财政部门在限额内安排发行地方政府债券置换。88号文提出将对存量城投债进行清理甄别，分为存量政府债务，存量担保债务和存量救助债务，其中只有存量政府债务可被置换，剩余两类不属于政府债务。而152号文则是对88号文的具体操作说明。
以下是对225号文，88号文和152号文的具体说明：
（1）《关于对地方政府债务实行限额管理的实施意见》（财预【2015】225号）
2015 年底，经国务院批准印发的《财政部关于对地方政府债务实行限额管理的实施意见》明确，地方政府存量债务中通过银行贷款等非政府债券方式举借部分，通过三年左右的过渡期，由省级财政部门在限额内安排发行地方政府债券置换。目前，对于城投债置换的最后期限说法不一，2017年底，2018年上半年，或2018年8月结束存在争论，但是不可否热的是，2017年城投债置换将逐渐加速，未来将有更多的公募城投债案例出现。
（2）《国务院办公厅关于印发地方政府性债务风险应急处置预案的通知》（国办函【2016】88号）
88号文提出将2014年末地方政府性债务进行甄别认定，分为存量政府债务和存量或有债务，其中存量或有债务又分为存量担保债务和存量救助债务。据规定，地方政府的三类债务主要包括：一类债务指的是地方政府债券以及清理甄别认定的 2014 年末非政府债券形式存量政府债务。二类债务指的是清理甄别认定的2014 年末地方政府存量担保债务。三类债务指的是清理甄别认定的2014年末地方政府存量救助债务。
针对一类债务中的地方政府债券，地方政府依法承担全部偿还责任，针对一类债务中的非政府债券形式的存量政府债务，经地方政府、债权人、企事业单位等债务人协商一致，可以按照《中华人民共和国合同法》第八十四条等有关规定分类处理：
①债权人同意在规定期限内置换为政府债券的，地方政府不得拒绝相关偿还义务转移，并应承担全部偿还责任。地方政府应当通过预算安排、资产处置等方式积极筹措资金，偿还到期政府债务本息。
②债权人不同意在规定期限内置换为政府债券的，仍由原债务人依法承担偿债责任，对应的地方政府债务限额由中央统一收回。地方政府作为出资人，在出资范围内承担有限责任。
而我们通常提到的城投债置换，就是指属于一类债务中的城投债置换。
对于二类债务（存量担保债务），88 号文明确规定不属于政府债务。按照《中华人民共和国担保法》及其司法解释规定，除外国政府和国际经济组织贷款外，地方政府及其部门出具的担保合同无效，地方政府及其部门对其不承担偿债责任，仅依法承担适当民事赔偿责任，但最多不应超过债务人不能清偿部分的二分之一；担保额小于债务人不能清偿部分二分之一的，以担保额为限。
对于三类债务（存量救助债务），88号文明确规定不属于政府债务。对政府可能承担一定救助责任的存量或有债务，地方政府可以根据具体情况实施救助，但保留对债务人的追偿权。
（3）《地方政府性债务风险处置指南》（财预【2016】152号）
《指南》在88号文的基础上，制定了更加细化的地方政府性债务处置规则。其将地方政府性债务严格分为 6 类：地方政府债券、银行贷款、BT 类债务、企业债券类债务、信托类债务和个人借款类债务，其中企业债券类债务，也就是我们讨论的城投债。
《指南》规定，经地方政府同意，债务人可以通过召开债权人会议等方式，向债权人发出在规定期限内将企业债券类债务置换为地方政府债券、相应转移相关偿还义务的要约公告。凡债权人响应要约，同意按照国家有关存量地方政府债务依法转化为政府债券的要求，在规定期限内将相关债务置换为地方政府债券的，地方政府不得拒绝相关偿还义务转移。相关偿还义务转移给地方政府的，债务人应将政府前期注入支持债务人举债的补贴收入、资产或资产变现收入等返还给地方政府。尚有不足的，通过预算安排、资产处置等多种方式积极筹措资金偿还。经省级政府部门或市县级政府申请，省级政府在债券置换政策期限内，发行地方政府债券置换前述所列尚未偿还的企业债券类债务。
因债权人不同意在规定期限内将相关债务依法置换成政府债券，导致合同义务无法转移的，仍由债务人依法承担偿债责任，相关债务对应的地方政府债务限额由中央统一收回。
此外，针对存量救助债务，《指南》规定，对于水电气热等公用事业企业不能清偿的企业债券类债务本息，地方政府可以给予一定救助。具体救助金额由地方政府根据财政承受能力等确定。对其2022年齐河城投债权资产政府债定融他企业原则上不予救助。因此，从事水电气热等公用事业的融资平台的城投债将相对更有保障。
二、关于城投债的八个问题
2.1 城投债如何置换？
2014年10月，43号文划清政府存量债务界线，提出可以发行地方政府债券置换。对地方政府性债务存量进行甄别。对地方政府及其部门举借的债务，相应纳入一般债务和专项债务。对企事业单位举借的债务，凡属于政府应当偿还的债务，相应纳入一般债务和专项债务。对甄别后纳入预算管理的地方政府存量债务，各地区可申请发行地方政府债券置换。
2015年1月1日《新预算法》进一步划清了此后融资平台发行的债务都不再是政府债务，限定了地方政府存量债务是2015年之前发行的，经过甄别属于政府债务的部分。
2015年底，经国务院批准印发的《财政部关于对地方政府债务实行限额管理的实施意见》明确，地方政府存量债务中通过银行贷款等非政府债券方式举借部分，通过三年左右的过渡期，由省级财政部门在限额内安排发行地方政府债券置换。目前，对于城投债置换的最后期限说法不一，2017年底，2018年上半年，或2018年8月结束存在争论。
2016年10月27日，《国务院办公厅关于印发地方政府性债务风险应急处置预案的通知》，88号文提出地方政府性债务的三种分类，和如何进行置换。将2014年末地方政府性债务进行甄别认定，分为存量政府债务和存量或有债务，其中存量或有债务又分为存量担保债务和存量救助债务。
针对一类债务中的地方政府债券，地方政府依法承担全部偿还责任，针对一类债务中的非政府债券形式的存量政府债务，经地方政府、债权人、企事业单位等债务人协商一致，可以按照《中华人民共和国合同法》第八十四条等有关规定分类处理：
①债权人同意在规定期限内置换为政府债券的，地方政府不得拒绝相关偿还义务转移，并应承担全部偿还责任。地方政府应当通过预算安排、资产处置等方式积极筹措资金，偿还到期政府债务本息。
②债权人不同意在规定期限内置换为政府债券的，仍由原债务人依法承担偿债责任，对应的地方政府债务限额由中央统一收回。地方政府作为出资人，在出资范围内承担有限责任。
2016年11月《地方政府性债务风险处置指南》（财预【2016】152号）
《指南》在88号文的基础上，制定了更加细化的地方政府性债务处置规则。其将地方政府性债务严格分为 6 类：地方政府债券、银行贷款、BT 类债务、企业债券类债务、信托类债务和个人借款类债务，其中企业债券类债务，也就是我们讨论的城投债。
《指南》规定，经地方政府同意，债务人可以通过召开债权人会议等方式，向债权人发出在规定期限内将企业债券类债务置换为地方政府债券、相应转移相关偿还义务的要约公告。凡债权人响应要约，同意按照国家有关存量地方政府债务依法转化为政府债券的要求，在规定期限内将相关债务置换为地方政府债券的，地方政府不得拒绝相关偿还义务转移。相关偿还义务转移给地方政府的，债务人应将政府前期注入支持债务人举债的补贴收入、资产或资产变现收入等返还给地方政府。尚有不足的，通过预算安排、资产处置等多种方式积极筹措资金偿还。经省级政府部门或市县级政府申请，省级政府在债券置换政策期限内，发行地方政府债券置换前述所列尚未偿还的企业债券类债务。
2.2 城投债目前置换进度如何？
截至2014年底，地方政府债务余额是15.4万亿元，这15.4万亿中含1.06万亿元是过去批准发行债券的，除去这部分之外，剩余的那些通过银行贷款、融资平台等非债券方式举措的存量债务，国务院准备用3年左右的时间进行置换。
2015年置换完成3.2万亿，2016年置换4.89万亿，2017年尚余6.25万亿存量债务需要置换。截至5月末，市场上尚有2.3万亿老城投债，其中2.08万亿将于2018年及之后到期。老城投中具体哪只债券属于存量债务尚无官方定论，但是对比6万亿的置换规模，预计大部分老城投会被纳入政府存量债务。
置换具体何时结束没有官方说法，如果从2015年初开始计算，将于17年末结束。据21世纪经济报道1月的报道，将于2018年8月份完成全部存量债务的置换。3月其又报道称，17年置换额度预计略超3万亿。
从今年具体置换债发行节奏来看，由于市场利率水平上行，债券发行放缓，截至目前置换进度不快。17年已经发行的1.46万亿地方债中，置换债应在一万亿以下。
2.3 城投债按估值还是面值置换？
此前市场主要担心是否会按照估值置换，16年河北宣化等四只债券拟提前按照面值偿还，这几只债券二级市场估值均高于面值，对市场情绪造成了较大冲击，城投债利差大幅走阔。后几只债券发行方均取消了商讨提前偿还的持有人会议。
3月27日，富阳城投发布公告称，富阳城投拟按照估值提前归还“14富阳债02/PR富阳02”本金及应付利息，且富阳市政府拟按照基准地价165万元/亩的价格回购富阳城投用于“14富阳债02/PR富阳02”偿债保证措施的地块共计418亩。这成为首例按照估值提前偿还的公募城投债。
5月5日13汝城水电债发布公告，也将按照公告日 2017 年 5月5日前 20个交易日中债估值到期收益率均值6.0452%回购。按照估值偿还的案例，使得置换疑云消散。
2.4 城投债对基建有多大影响？是否有替代的融资渠道？
城投债发行受限，这部分基建的融资需求能否被替代的融资渠道所覆盖呢？基建资金来源的官方口径分为预算内资金、国内贷款、利用外资、自筹资金和其他资金。其中，预算内资金和自筹资金的占比逐渐上升，贷款、外资和其他资金的占比有所下滑。
预算内资金指中央财政和地方财政中由国家统筹安排的基本建设拨款和更新改造拨款。自筹资金和其他资金中，包括了地方政府新增债券、政府性基金支出、城投债净融资额、专项债、基础设施建设信托，以及其他融资渠道。
通过对近年来基建资金来源的分解，我们可以看到，城投债净融资的占比在2014年达到峰值13.46%，2015年和2016年大幅下降，目前占比8%左右。
2.5 政府还可以给城投企业哪些信用支持？
政府还可以通过发放补贴和回购项目的方式为企业提供资金支持，这类资金支持主要针对承担公益性项目的企业。政府还可以成立或参股担保公司，在出资范围内对企业增信，可以减少城投公司对外担保的或有债务规模。政府不得将公益性资产、储备土地及土地预期出让收入作为城投企业偿债资金来源。
43号文明确政府和企业责任，政府债务不得通过企业举借，企业债务不得推给政府偿还，切实做到谁借谁还、风险自担。地方政府债务规模实行限额管理，地方政府举债不得突破批准的限额。
地方政府举债采取政府债券方式。没有收益的公益性事业发展确需政府举借一般债务的，由地方政府发行一般债券融资，主要以一般公共预算收入偿还。有一定收益的公益性事业发展确需政府举借专项债务的，由地方政府通过发行专项债券融资，以对应的政府性基金或专项收入偿还。
88 号文明确规定二类债务（存量担保债务）不属于政府债务。按照《中华人民共和国担保法》及其司法解释规定，除外国政府和国际经济组织贷款外，地方政府及其部门出具的担保合同无效，地方政府及其部门对其不承担偿债责任，仅依法承担适当民事赔偿责任。
对于三类债务（存量救助债务），88号文明确规定不属于政府债务。对政府可能承担一定救助责任的存量或有债务，地方政府可以根据具体情况实施救助，但保留对债务人的追偿权。
152号《指南》规定，针对水电气热等公用事业企业不能清偿的企业债券类债务本息，地方政府可以给予一定救助。具体救助金额由地方政府根据财政承受能力等确定。对其他企业原则上不予救助。因此，从事水电气热等公用事业的融资平台的城投债将相对更有保障。
17年5月六部委联合发布《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》，明确地方政府不得将公益性资产、储备土地注入融资平台公司，不得承诺将储备土地预期出让收入作为融资平台公司偿债资金来源。地方政府举债一律采取在国务院批准的限额内发行地方政府债券方式，除此以外地方政府及其所属部门不得以任何方式举借债务。地方政府及其所属部门不得以文件、会议纪要、领导批示等任何形式，要求或决定企业为政府举债或变相为政府举债。地方政府及其所属部门不得为任何单位和个人的债务以任何方式提供担保，不得承诺为其他任何单位和个人的融资承担偿债责任。
但是《通知》允许地方政府结合财力可能设立或参股担保公司(含各类融资担保基金公司)，构建市场化运作的融资担保体系，鼓励政府出资的担保公司依法依规提供融资担保服务，地方政府依法在出资范围内对担保公司承担责任。
2.6 政府补助对城投公司影响有多大？
政府对承担公益性项目企业的资金支持分为回购支付和财政补助两大部分。二者均纳入财政预算，其中回购支付确定了未来若干年的支付金额，不确定性较小。政府补助没有预计每年支付的规模，不确定性相对较大。
我们以2016年年报数据作为测算依据，有效统计数据包括890家城投企业，其中2016年净利润为负的只有13家。政府补助通常计入营业外收入科目（置换债务的收入也计入营业外收入，由于数据有限，此处估算没有将这部分资金剔除）我们分三种情况进行压力测试，来分析政府补助下降对城投企业盈利的影响。
当政府补助减少25%时新增90家企业净利润由正转负（占比10.11%），即共有103家企业净利润为负；当政府补助减少50%时新增121家企业净利润由正转负（占比12.83%），即共有134家企业净利润为负；当政府补助减少100%时，新增315家企业净利润由正转负（占比33.96%），即共有328家企业净利润为负，三分之一的企业净利润为负，说明若政府降低对城投企业的财政拨款支持，将对城投企业的盈利造成较大负面影响。因此应综合考虑地方政府财政实力和企业在地方基建中的重要性，财政实力越强，补助的持续性越高；企业承担基建越多，政府补助其的意愿越强。
2.7 政府隐性担保对收益率影响多大？
城投债自2015年1月1日前后划分为新老城投，老城投中的政府存量债务由政府偿还，新城投不属于政府债务。由于截至2017年5月末，除去部分信息不完全的债券，市场存量城投债规模（银监会口径）共计51177.5亿。老城投共计23302.32亿元，占市场存量的45.53%。新城投3600支左右，存量总额为27875.19亿元，占比54.47%。
新老城投利差持续存在，中位数在65bp附近，这体现了市场对于政府隐性担保的定价。未来随着城投债置换的结束，市场上存量的城投债将全部是非政府债务，新老城投利差将逐步收窄。
2.8 未来城投债风险如何评估？
2010年的19号文中对城投平台未来发展做出了一定规划，官方口径将城投平台分为公益性和非公益性平台，公益性平台又进一步按照偿债资金中财政性资金的比重是否达到70%分为两类。
19号文规定，公益性平台未来不再保留融资职能。对承担有稳定经营性收入的公益性项目融资任务并主要依靠自身收益偿还债务的融资平台公司，以及承担非公益性项目融资任务的融资平台公司，要充实公司资本金，完善治理结构，实现商业运作。2014年的43号文也指出了城投融资功能将被地方债和PPP所取代，地方债和PPP政策细则也相继出台。
事后看来，这些政策引导了城投平台长期的发展方向。公益性平台禁止融资的规定并未得到严格遵守，15年后仍然有严重依赖政府的融资平台发债，近两年城投债净融资额均为正值。但是随着地方债逐步取代城投平台融资职能，城投平台发债条件收紧，基建中公益性城投平台的融资占比正在逐步下滑。
经营性的城投平台也出现了平台整合、发展注入经营性资产、转型成为金融控股集团等转型个案。例如17年5月2日，济南市政府印发济政发【2017】7号红头文，提到对济南四大投融资平台的改革思路，撤销四大平台事业编制，核销领导职数。整合旧平台资源成立城市投资和建设集团，并成立金融控股集团。主要负责整合各类金融资源，综合经营银行、证券、保险、股权交易等金融业务，为打造区域性金融中心提供金融支持和保障。未来这类平台将主要依赖自身经营收入偿债，企业定位和信用风险向地方国企转变。
总的来看，城投平台收入来自于政府回购支付、政府补助和企业自身经营收入三个部分。依照未来现金流的不确定性来看，政府回购支付＜政府补助＜经营收入。政府回购支付（如：BT项目）会约定政府未来若干年的支付金额，不确定性最低。政府补助不会约定每年的支付规模，与政府财力和平台在地方基建中的重要程度有关。经营收入则与企业具体业务相关，不确定性最大。
因此，由于政府支持力度的差别，公益性城投平台信用资质将好于经营性平台。尤其是政府财力较强、平台基建项目较多的城投平台，信用风险较小。经营性平台由于难以得到政府支持，未来有可能发生信用风险。
公益性平台中，政府回购资金稳定性好于政府补助。如果地方政府财力的下降，或者该平台在地方基建中的重要性下降，政府补助的持续性会受到影响。
1、偿债主要依靠财政性资金的平台：大部分收入来自政府，金边仍存
对于偿债资金70%以上来源于财政性资金的平台，虽然其自身经营收入较少，部分平台常年政策性亏损，需要政府支持才能弥补亏损。但是政府支持程度高对其信用构成支持，金边仍在。
案例：石家庄市城市建设投资控股集团有限公司（AA+，11石城投债等）
石家庄市城市建设投资控股集团有限公司成立于2005年1月10日，是经石家庄市人民政府批准设立的国有独资公司，主要从事石家庄市基础设施建设、公用事业类国有资产运营等业务。
政府补贴收入是公司利润的主要来源。公司主营业务收入主要来自公共交通、自来水销售和工程施工，2015年、2016年公司营业收入同比增速连续下降，2016年公司实现营业收入14.37亿元，同比下降4.34%。营业利润自2007年以来，每年年报数据均为负数，且负值不断扩大，由2007年的-1.37亿元变为2016年的-12.13亿元。但是，在加上政府补助之后，公司利润总额逐年均为正值，说明该公司严重依赖政府财政支持。 2015年，公司获得的政府补助收入为15.94亿元，较2014年下降0.45亿元，其中财政资金补贴14.98亿元，供热补贴0.78亿元，购车补贴0.16亿元。
随着公司在建项目规模的持续增加，公司负债规模继续保持增长。2016年末公司负债总额193.56亿元，非流动负债153.17亿元，占较大比重。预计未来1到2年，为保证城建投资计划的实施，公司负债规模仍将保持较大规模。该企业严重依赖于政府补贴收入，但承担了较多的城市基础设施建设项目，会得到政府较大的支持。
2、公益性平台：政府支持+自身收入，风险较低
对于偿债资金在70%以上来源于公司自身收益的公益性项目平台，一方面有自身经营收入，另一方面可以享受补贴以及政府购买等资金支持，信用风险较低。
案例：北京市热力集团有限责任公司（13京热力MTN1等）
北京市热力集团有限责任公司成立于1987年3月3日，是北京市政府批准组建的国有独资公司，主要从事北京市城区市政供暖和管网维护等任务。公司是北京市供热市场的主力军，拥有全国最大的城市热网集中供热系统，供热量占北京市供热总量近35%。
公司主要从事北京市城区供热业务，公司收入以供热收入为主，公司营业收入逐年上升，2016年末实现营业收入72.6亿元，同比增长3.97%。由于供热的政策性亏损，公司的营业利润常年为负，北京市财政对公司供热服务产生的政策性亏损予以财政补贴。2015年，公司收到政府补助23.20亿元，其中包括城市管网供热运营亏损补贴资金20.89亿元，燃煤、燃气及其他供热相关活动的补贴2.25亿元等。
2016年末，公司负债总额201.13亿元，流动负债126.36亿元，占比较大，资产负债率低于行业平均水平。对于该类从事公用事业的融资平台，自身通过持续稳定的现金流和政府补贴偿还债务，信用风险较小。总的来看，该类城投债信用风险可控。
3、经营性平台：转型成地方国企，风险应当按照企业债进行评估
对于从事非公益性项目的融资平台，在置换期结束后将蜕变具有信用风险的企业债，政府兜底意愿的持续性存疑。该类属于经营性企业，其未来偿债能力将主要取决于持续稳定的主营业务收入来源。该类债券属于信用风险较高的债券。
案例：天津保税区投资有限公司（10天保投资债等）
天津保税区投资有限公司是2002年1月18日经天津市政府批准、由天津港保税区财政局出资设立的国有独资投资性公司，主要致力于区域基础设施开发建设，以及对金融、高新技术等国家允许投资的行业进行股权投资。
该公司收入来源主要包括天保商务园项目的销售及部分物业的租赁。2016年，公司实现营业收入8.07亿元，同比增长50.38%。受营业成本抬升影响，2016年公司营业利润和利润总额分别为8.16亿元和8.15亿元，同比下滑大幅53%和54.67%，而此前公司的利润总额一直在同比增长。因此，对于此类非公益性融资平台，应当视作普通企业债券，通过分析其未来现金流的持续性判断其偿债能力，存在一定信用风险。
prcmccom